在2020年3月20日的周报《全球疫情恐慌情绪逐步见顶》中，我们分析过，自3月以来，新冠疫情在加速全球蔓延，为了应对经济衰退预期和金融市场的抛售潮，各国央行“大肆”放水，向市场注入流动性，缓解抛售引发的流动性危机， 并预计未来的1个月，美国和欧洲各主要经济体将先后度过新冠疫情最困难的时期。在欧美主要股指累计跌幅超过30%后，预计新冠疫情引发的投资者恐慌将逐步平息，国际市场出现阶段见底的条件。

目前来看，3月19日A股上证综指创年内低点的2646点后，持续反弹，至今已2个多月，此轮反弹高点在2950，累计反弹近300点。美股标普500指数在3月23日创年内低点2191点，至今已反弹1000点，纳斯达克更是创出历史新高。

到6月8日，全球新冠累计确诊病例已经超过600万人，美国确诊病例也达到200多万人，隔离措施导致美国5月失业率达到13.3%，扣除误差后的实际失业率达到16.4%。

美股强劲反弹主要来自美联储释放的超宽松流动性，3月15日美国开启无限QE，23日开始兜底信用债流动性，27日通过2.2万亿美金大规模财政救助计划，“财政赤字货币化”政策组合逐渐浮出水面，全球资产价格出现明显“反转”。在不到3个月的时间里美联储快速扩表至7.1万亿；财政端高达2.8万亿的财政救助计划或使得美国2020年赤字率突破18%。相比2008年金融危机之后的几轮QE，本轮美债大幅新增发行更多被美联储扩表所吸收。

图1 美联储资产规模（百万美元）

在超宽松的流动性下，投资者预期美国经济在5月逐渐重启后会出现V型反弹，资金涌入股市。

相对应的，中国人民银行的流动性宽松则相对谨慎，更注重降低企业资金成本，2020年一季度，一般贷款加权平均利率为5.48%，较上年四季度下降26BP；货币市场利率显著回落下，债市利率更是大幅下降，3年期AA+企业债收益率已降至2.78%附近，较2019年末降幅超过70BP。

进入5月，用电量等微观数据显示工业生产已基本恢复到正常水平，与此同时，银行间市场杠杆率上升，部分企业借入低息贷款，购买高息理财等获取“套利”收益，深圳等地出现房价上涨，资金“空转”以及资产泡沫的风险上升，央行资金投放更有针对性，自6月1日起，中国人民银行将通过创新货币政策工具使用4,000亿元人民币（560亿美元）再贷款专用额度，购买地方法人银行在2020年3月1日至12月31日期间新发放的免抵押担保的普惠小微信用贷款的40%，贷款期限不少于6个月。

这意味着央行直接通过对商业银行再贷款降低中小微企业信用成本，而以往是通过对银行间市场释放流动性，再投入小微企业，这意味着市场超宽松的流动性阶段见顶。对此，债券市场已经开始反映，3个月期和10年期国债收益率在4月28日达到今年低点的0.84%和2.5%后，同步回升，说明短期流动性收紧和长期经济增长预期的恢复，超宽松流动性已经阶段见顶。

图2 中债国债收益率（%）

但是，真正的挑战仍将到来，彻底隔离措施对生产和生活会造成根本的影响，参照新冠疫情对中国的影响来看，未来6个月，全球主要经济体都会出现大幅负增长，全球经济进入衰退时期，届时，企业盈利大幅下滑，甚至大量企业亏损，股票市场需要对此进行重新估值。

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