价格与价值的关系-宝慈资产 确定性收益.后社保时代 
价格与价值的关系
作者:陈瑛      日期:2015-01-11
                  

  

      股票的价格与公司的价值是投资的根本着眼点,股票价格是公开市场上所有投资者共同交易的结果,它是真实存在的。根据基本的投资学理论,市场是有效的,股价反映了过去以及现在所有公开的以及未公开的所有信息,它是合理的。公司的价值是公司未来现金流的折现,它反映对于公司未来发展的预测,公司价值是基于对未来经营增长的假设,而未来是不确定的,因此对于公司价值的判断也是需要不断调整的,特别是需要根据实际情况的发展对假设进行检验。由此可见,价格是合理的,而价值是需要不断验证,投资就是寻找价格远远低于价值的股票,等待价格回归价值。

 

      作为长期价值投资者,我们对于价值的认识也是不断深入的,从最初的价值确定性到现在的价值检验法,正是通过对市场和公司的不断认识,我们对于公司价值的理解也在不断深入。价值并不是确定的,它是随着经济转型调整、行业发展前景和公司管理层适应性而不断变化的,特别是中国处于经济转型的时期,随着投资驱动力的不断萎缩,传统的重化工行业公司价值也不断下降,估值也一降再降。与宏观经济密切相关的银行业PE估值从2008年的30倍降到2014年中旬的3倍,这种估值的持续下降,特别是最终达到不合理的3PE水平是有其合理性的,反映了投资者对于过剩产能的担忧,产能难以有效出清导致巨额坏帐沉淀在银行系统。对比同样经历金融危机的美国,在迅速完成产能出清后,美国股市从2009年就开始上涨,并超过2008年的高点。市场最终是有效的,它在长期里是反映经济的实际状况的,也就是企业的实际盈利水平。

 

      2012年开始,中国出现结构性牛市,表现为创业板的持续上涨,这也正是市场对于新经济增长模式的认可。2014年随着新一届政府的正式上台,特别是在党的三中明确提出市场是基础性配置作用,以及四中提出混合所有制,实际为过剩产能的出清提供的基本原则,也为累计在银行体系的坏账找到了解决方案,整个市场走出7年的熊市,迎来10年一遇的牛市。我们对公司的价值判断也随着中国经济结构转型而发生调整,大消费和高端装备行业成为未来中国经济增长的引擎,同时经济的金融化也更加明显,大金融也将是未来发展的重要行业。我们相应的将投研力量集中在这些行业公司身上。

 

      未来10年对于经济和企业盈利影响最重大的经济手段是互联网,它使供给到达需求的边际成本为零,对于消费行业公司盈利增长模式产生了根本的颠覆,以过去10年为我们带来54倍投资收益的云南白药为例,2005年云南白药牙膏销售收入过亿,此后10年云南白药牙膏销售收入不断提升,到2014年底销售收入达到76亿元,单靠这款产品的持续增长,云南白药的价值不断提升。总体而言这种价值增长是线性的,每年增速从早期的60%到目前的20%左右,从价值判断的角度来看,这种增长是可预期的,因此投资也是相对容易的,20%的增速时,在30PE卖出,在15PE买入。

 

      但是新经济条件下的消费增长则是完全不同的,一个消费品牌到达消费者手中不再需要层层的经销商环节,消费者对于一个品牌的认知也不再受到地域和时间的限制,一个消费品牌可以在极短的时间内成长为全国知名品牌,同时销售收入呈现几何级数的增长。特别是平台类公司,阿里的成长超越了所有人的认知,它们不再需要经历漫长的成长期,迅速从诞生到成熟。因此,从这个角度来看,给予新经济公司超过100倍的估值是有其合理性的,或者可以说PS(市值/销售收入)才是更合适的估值衡量指标。当然真正优秀的创业板公司只是少数,最终只有7%的公司可以实现长期持续的价值增长。

 

      因此,价值并不是脱离于价格的,最终价值的实现仍要价格来体现,仍要市场的最终认可,而市场是有效的,它最终会使价格与价值趋于一致,这个过程是动态完成。我们要做的就是通过过去和现在来认识未来,通过价格来认识价值。

 

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