一、市场分析

      2015年开年，受到市场流动性紧缩和最后一批股市杠杆去化的影响，A股市场快速下跌，单月跌幅达到22.65%。随后市场逐步企稳，并在2016年年底收于3103点，全年上证综指跌幅13.15%。

      在经过一年半的下跌后，市场已经较本轮的高点5178点下跌了40%，根据历次牛熊周期，一般熊市低点是牛市高点的40-60%，考虑到我国已经完成消费经济转型，同时长期利率持续向下，股市的估值中枢将上移，预计年内最低的2600点将是股市估值中枢底部位置。

二、组合行业配置

      公司业绩是唯一可以穿越经济周期和时间的确定因素。随着中国消费经济转型的完成，与居民消费相关的行业是中国经济持续增长的动力，同时也是具备持续增长空间的行业。就像种植庄稼，要选择肥沃的土地耕种，才会有丰收，消费相关行业就是那块肥沃的土地。

      中国经济已经进入消费驱动型经济是确定无疑的，未来持续增长的动力来自消费相关行业和高端装备产业升级。我们的组合策略不变，仍以消费和高端装备行业公司为主。

      在过去几年财政收入增速逐年下降的过程中，财政支出更多的向医疗等民生类支出倾斜，目前仍保持每年19%左右的增速，随着老龄化的加剧和人们收入水平的提升，医疗服务的需求将持续释放。与此同时，随着中国医药政策一致性评价的推进，到2018年医药行业的竞争格局将发生根本变化，大批小型医药企业将被淘汰，具有较强研发实力的龙头公司将进一步确立优势地位。医药龙头公司将在国内和国际市场获得更大发展空间，并充分分享经济转型的红利。

      医药公司所持有的优质医药品种是我们评价一家公司竞争优势和发展前景的关键，一般一家医药企业的成长来自1-2个重磅品种增长，从几千万增长到的20亿以上销售规模，这些重磅品种是强大的“现金牛”，为企业研发新品种和开拓国内外新市场提供的资金保障，也藉此建立了完善的销售体系。

      我们对优质医药公司或医药品种进行持续跟踪，主要公司甚至超过10年，对于医药政策和重磅品种有深入的了解，这使我们的投资具有很强的确定性。正如巴菲特在给他的投资人的建议中所说的那样：“在买进股票时我们同样也追求可预测的未来。身为一位投资人，大家其实只要以合理的价格买进一些很容易了解且其盈余在未来五到十年内会大幅成长的企业的股权，当然一段时间下来，你会发现只有少数几家公司符合这样的标准，在这期间，你必须尽量避免自己受到外界诱惑而偏离这个准则”。

三、组合公司收益

      我们选择公司遵循三个标准：1、具有长期盈利增长空间。2、公司具有竞争优势。3、价格足够合理。前两条可以用“净资产收益率”（ROE）来衡量，ROE这个指标是一家公司归属母公司的净利润相对公司股东权益的比例，它表示了这家公司的净资产所能够产生的收益状况，也就是公司为股东的投入所创造的收益。

      目前我们的组合的平均净资产收益率为20.1%，这意味着我们投资的公司每年可以为股东创造20.1%回报率，考虑到公司未来增长也会带来净资产的增长，在PEG<1的估值水平下，5年左右的时间公司盈利就可以完全覆盖股东投资。需要说明的是，这个净资产收益率是在较低的负债率水平下实现的，我们投资的一半以上的公司负债率低于20%，所有公司的负债率都低于60%，较低的负债率说明公司的资产盈利能力很强，同时财务负担低，经营稳健。

      中国A股2970家上市公司中，2005-2015年平均净资产收益率超过20%的公司只有35家，仅占所有上市公司的1.2%，这说明长期持续能够为投资者创造优异回报的公司少之又少，我们组合选取的公司可以为投资者带来持续合理的回报，并使组合的收益最终超越市场指数。

      在市场出现暴跌时，我们的组合也不可避免的会出现下跌，但是跌幅会远小于市场整体。根据自平衡策略，我们会在股价高于合理价值或价值上限时卖出，在牛市时，特别是牛市后期时，市场更多的由资金推动，股价会远远超过它的合理价值，我们的组合收益会与市场整体相当或略低。

      在震荡市中，股价会受到情绪和事件的影响，短期剧烈波动，这就给了我们在低于合理价值建仓的机会，虽然有时股价需要一段时间才能恢复到它的合理价值水平，根据对A股市场的观察，这个时间一般在3-6个月左右。在股价低于合理价值15%左右时，我们就将逐步买入个股，对个股的短期走势不再做个别判断，仅基于大盘波动风险做整体组合的仓位调整。2016年5月以来的情况正是震荡市的情况，我们预计目前逐步买入的个股会在未来的1年内迎来价值恢复的时期。

      宝慈研究院作为宝慈资产核心研究机构，坚持历史理性分析框架，把握市场动向，结合当下热点，分析文章具有严谨逻辑和数据支撑。这些内容会在公司网站、“晨瑛长期投资”微信公众号、“陈瑛_长期投资”新浪微博同步更新。另外可以在喜马拉雅听及蜻蜓FM订阅收听“晨瑛长期投资”的音频内容。

晨瑛长期投资 微信公众号